穿越熊市指南：教你识别真正的“现金流”代币 | 加密百科深度分析
加密百科独家解读
这篇文章相当于给新手投资者做了一次“大扫除”，在超过一万七千种代币里，只挑出了132个它认为能活过熊市、值得一看的标的。核心就一句话：在熊市里，能给你“发工资”的代币，才是真宝贝。
1. 熊市生存法则：现金流为王
现在市场环境变了，大家不再只听故事，开始像看公司一样看项目。一个项目能不能赚钱（协议收入）、赚了钱愿不愿意分给代币持有者（分红、回购），成了关键指标。文章筛出来45个每月能给持有者分红超过5万美元的代币，它们一年能发出18亿美元的“工资”。但这里有个惊人发现：将近70%的“工资”只来自两个项目——Hyperliquid和Pump.fun。 这说明真正的“现金流”代币非常稀缺，而且高度集中。
2. 一个关键指标：市销率（P/S）
这是从股市借来的概念，等于“市值”除以“收入”。P/S越低，说明相对于它的赚钱能力，估值可能越便宜。文章里提到，像Pump.fun、Aerodrome这些项目的P/S只有1-3倍，按现在的赚钱速度，三年内就能赚回自己的市值。相比之下，一些老牌DeFi巨头如Uniswap、Aave的P/S高达上百倍，市场对它们的估值包含了更多未来的增长预期。对新手来说，低P/S可能意味着更安全，但高P/S也可能代表大家更看好它的未来。
3. 两大潜力股类型
“铁公鸡”型：有些项目很能赚钱，但钱都锁在国库里，不给持有者分。比如Lido，每月收入几百万美元，但持有LDO代币的人一分钱都拿不到。投资这类代币，就是在赌它未来会打开“分红开关”。
“现金牛”型：主要是中心化交易所的代币（如BNB、LEO、OKB）。它们背后有交易所的利润支撑，往往有回购销毁计划，在熊市中价格相对坚挺，被认为是低风险的选择。
4. 其他赛道的生存逻辑
公链（L1）：像比特币、以太坊是基础设施，不会消失，但价格波动巨大。一个反直觉的数据是，波场（TRX）产生的手续费收入比以太坊和Solana还高。
AI与RWA：这是热门叙事，但大部分AI代币目前没有协议收入。RWA（真实世界资产）在默默增长，但真正的爆发可能还在后头。
Meme币：把它们列为“可投资”很有争议。它们不产生任何收入，纯粹靠社区信仰存活。但正因为没有收入天花板，在牛市里涨幅可能惊人。
5. 最大的赚钱项目可能没发币
这一点很重要：加密世界一些最赚钱的业务，比如发行USDT的Tether、预测市场Polymarket、钱包Phantom，它们的利润都归公司股东，普通投资者目前无法通过代币直接分享它们的收益。这提醒我们，好生意和好投资标的，不总是一回事。
给新手的直接启示：
如果你想在熊市里更稳妥地配置资产，可以顺着这个思路去看：
1. 优先找有“真金白银”分红的代币，关注它的P/S比率和流通比例（MC/FDV）。
2. 如果追求稳健，可以考虑那些有实体业务支撑的交易所平台币。
3. 如果愿意赌潜力，可以研究那些有大量协议收入但尚未分红的项目，等待其治理变化。
4. 对于AI、RWA等叙事，要分清哪些是有实际产品和收入的，哪些还停留在概念阶段。
最后，文章作者自己也得出了一个有趣的结论：经过全面分析，他认为风险收益比最好的选择，可能还是比特币（BTC）。然后用少量资金去学习和尝试新协议，等待新机会。这或许是一种兼顾守成与进取的策略。
背景资料 (原快讯)
原文作者：Ignas | DeFi Research
原文编译：Saoirse，Foresight News
CoinGecko 追踪着 17148 种代币。
但在当前加密市场环境下，真正符合以下标准的「可投资标的」到底有多少？
- 能为持有者带来收益；
- 有协议收入，即便目前还未分配；
- 叙事与市场认可度强，能在熊市活下来。
我试图搞清楚这个问题。
大部分数据来自 DefiLlama、CoinMarketCap 以及一些反映市场热度的协议（Dexu、Moni、Lunarcrush 等）。
我用 Claude Code 处理数据，尽量减少个人偏见 ——
我本来会排除一些代币（比如 XRP、ADA、BCH 等），但它们经历过多个周期，凭借充足的流动性拥有持续生命力。
Claude 还是出了不少错误，调试花的时间是写文章的 10 倍，所以表格数据仅供参考（链接在文末）。
最终结果：
- 共筛选出 12 个类别、132 个可投资代币；
- 其中 45 个会给持有者分红（剔除了收益极低的）；
- 年化流向持有者的收益：18 亿美元。
这些分类完全是我基于「能活下来、未来有潜力」的主观判断，你可能不认同。
第一个关键发现：真正可投资的加密市场小得可怜。
而真正能给持有者赚钱的代币，几乎被两个项目垄断。下面会详细说。
说来好笑，在整理这份清单、逐一核对代币的过程中，我得出了这样一个结论：
在反复思考加密领域该怎么做、检视新旧代币、研究新叙事之后，我认为加密世界里风险收益比（R/R）最优的选择是：
直接买比特币（BTC）。
然后用「玩票资金」不断尝试新的加密协议，同时持续学习使用 AI 工具。
总会有新机会出现的。
最值得投资的代币：收益共享类
当前市场的主流叙事是：
没有收入的项目，终将死亡！
就连 ETH 也很难摆脱这种「以收入论价值」的叙事。
因此，最具投资价值的代币，是那些能通过回购、销毁、手续费分成等方式，把收益分给持有者的代币。
我把门槛放宽到：DefiLlama 上 30 天持有者收益 ≥ 5 万美元。
这 45 个代币每月给持有者带来 1.53 亿美元收益，
年化合计 18 亿美元。
收益分成 Top 10：
注：收益分成 ≠ DefiLlama 上的持有者收益。
例如：EtherFi 没进持有者收益榜单，但它有回购。
波场这类 L1 公链已单独归类。
前五名之后，月收益快速跌到 300 万美元以下。
如果加密市场继续走向「代币 = 股票」的逻辑，
那么 P/S（市销率，市值 / 收入）比率会越来越重要。
- Pump.fun：1.4 倍
- Aerodrome：3.4 倍
以传统金融标准来看，这些都极其便宜。
按当前收入速度，不到 3 年就能赚回整个市值。
而：
- Uniswap：P/S 高达 121 倍
- Aave：P/S 更是 341 倍
因为市场给它们的估值，远不止「当前收益」。
Aave 最近终于开启回购，但每月只分 41.2 万美元，而协议月收入有 1000 万美元。后续治理变化可能改变这一情况。
P/S（市销率）最低的代币：
- Farcaster’s Clanker：0.9 倍
- ORE：0.9 倍
- Yield Basis：0.8 倍
- Pump.fun：1.4 倍
- QuickSwap：1.4 倍
它们都能在 3 年内靠收益赚回市值。
最重要的结论：
Hyperliquid + Pump.fun = 全部持有者收益的 69%！
45 个代币里，仅两个项目就贡献了超过 2/3 的现金流。
这种集中度非常值得思考。
Ansem 的推文很好地总结了 HYPE 的投资理念：
HYPE：
- 业务在持续增长，代币与收入高度绑定；
- 拥有多元化的增长杠杆；
- 现有可比项目表现良好；
- 受益于优质代币稀缺、资金向头部项目集中的市场环境；
- 团队执行力强、节奏稳健，过往战绩亮眼。
有协议收入、但未开启分红
这类共 16 个代币，每月协议收入 ≥ 10 万美元，收入留在财库。
头部项目：
- Lido：每月 430 万美元，TVL 320 亿美元（去年曾提议过质押分红）；
- CoW Protocol：每月 300 万美元；
- Meteora（Solana）：每月 200 万美元；
- Virtuals Protocol：每月 140 万美元；
- Drift：每月 86.8 万美元。
Lido vs ether.fi 是个很有意思的对比：
- Lido TVL 高 10 倍，收入高 3 倍，但 LDO 持有者一分钱拿不到；
- ether.fi 每月通过回购分给持有者 150 万美元。
如果你要穿越熊市，你会想要能给你分钱的那个。
这类标的的投资逻辑是：
这些协议早晚会开启「分红开关」。
Lido 已经说了很多年。
Jito 每月总手续费 530 万美元，但只有 54.4 万美元进入财库。
总手续费与持有者收益之间的差距，就是机会，也是风险。
其他板块一览
交易所代币（7 个，总市值 990 亿美元，含 BNB）
无论牛熊都能赚钱。CEX 交易量会下降，但不会归零。
- BNB：850 亿美元；
- LEO、OKB 在 2022、2024 熊市几乎没怎么跌。
很多都有回购计划，只是没体现在 DefiLlama 数据里。
CEX 代币流通比例高，进一步降低下行风险。
L1 公链（19 个，总市值 1.8 万亿美元）
L1 是基础层。
- BTC：1.36 万亿美元
- ETH：2450 亿美元
我对 XRP、ADA、尤其是 Cosmos 都放宽了标准，因为它们活过了多个周期，有信仰者和流动性，有持续生命力。
你可能讨厌波场 TRX，但它每月产生 2600 万美元手续费—— 比 Solana、以太坊还多。
这个周期表现也很强，你可以自己看 K 线。
L1 公链不会消失，但估值波动会极大。拿盘风险自负。
AI 与计算（8 个，总市值 51 亿美元）
大部分没有实际收入，只有一个例外：
Venice（VVV）：唯一靠订阅和 API 收入支撑回购销毁的 AI 代币，已销毁 43% 供应量。
- Bittensor：19 亿美元市值，128 个子网，无协议收入；
- Render、Akash：卖 GPU 算力，比中心化平台便宜；
- Grass：为 AI 训练提供去中心化网络数据。
注：有些没上榜的 AI 代币现在在暴涨，可能适合短线交易，但算不算「可投资」不好说。
RWA 资产代币化（7 个，总市值 135 亿美元）
在低调增长，我认为真正的 RWA 牛市还没到来。
Canton Network 掌握链上 88.57% 的 RWA，约 3720 亿美元代币化资产。然而，现实世界资产并非表面看上去那么简单。
Chainlink 是 RWA 底层的关键预言机，但 LINK 的质押奖励来自通胀和固定奖励池，不是协议收入分成。
Chainlink 收入不错，但流向节点运营商和财库，不直接给持有者。
隐私代币（2 个，总市值 97 亿美元）
高风险赛道：要么随着监管趋严越来越重要，要么被直接禁止。
但无论牛熊，需求一直稳定。
- Monero（门罗币）：62 亿美元
- Zcash（大零币）：36 亿美元
Meme 币（6 个，总市值 208 亿美元）
把它们归为「可投资」可能有争议。
但它们和比特币一样，靠社区存活。
- DOGE：152 亿美元市值，存在超过十年；
- SHIB、PEPE、BONK、FLOKI、WIF 也上榜。
如果市场反弹，它们可能表现比高收益代币更好。
因为没有收入上限，反而没有天花板。
而且它们几乎全流通，抛压小。
其他类别
- L2 公链（7 个，总市值 37 亿美元）；
- DePIN（5 个，总市值 5 亿美元）：去中心化存储、数据采集；
- 预言机 / 基础设施（7 个，总市值 18 亿美元）；
- 稳定币基础设施（4 个，总市值 11 亿美元）：Ethena 领先。
没有代币的超级赚钱项目
有些最赚钱的加密业务，根本没有可投资的代币。
- Tether：年收入 60 亿美元 +，比那 45 个收益代币总和还多，全归股东；
- Polymarket：月收入 380 万美元，无代币；
- Base：收入归 Coinbase 股东，未来可能发币；
- Phantom：千万级用户，手续费极高；
- Circle：USDC 发行方，收益体现在 IPO；
- Kalshi：受 CFTC 监管，无代币；
- Farcaster：已被收购，预期空投大幅降低，但可能仍会发币。
那么，该怎么用这些信息？
熊市最理想的持有标的，满足四点：
- 有持有者收益
- 低 P/S 比率（市值 / 收入）
- 高 MC/FDV（流通市值 / 完全稀释市值）
- 需求持续稳定
极少代币能全部满足。
最接近的标的：
- PUMP：1.4 倍 P/S，33% MC/FDV
- AERO：3.4 倍，50%
- JUP：7.3 倍，51%
- SKY：16 倍，98%
- CAKE：15.1 倍，96%
低风险选择：
交易所代币：LEO、OKB、GT
几乎全流通，有交易所利润回购支撑，熊市表现最稳。
高风险高回报：
HYPE：收益遥遥领先，但 MC/FDV 只有 25%。
Coingecko 新统计排除了长期不流通和销毁代币后，降至 41%。
可交易的机会：
关注治理变化：
押注那些有收入但还没开启分红的项目，打开「分红开关」。
重点关注：
Lido、Meteora、Drift、CoW Protocol
其他一切，靠信念。
你相信 AI 计算会上链吗？
你相信 RWA 代币化会持续增长吗？
我相信会，但这些代币是不是正确的下注标的？
注：以上背景资料自公开行业资讯，加密百科网仅作科普解读。